美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策重心的重大轉(zhuǎn)變
激石Pepperstone(http://qintiejiang.com/)報(bào)道:
引子
2023年12月1日,鮑威爾在斯佩爾曼學(xué)院(Spelman College)進(jìn)行了一場(chǎng)爐邊談話。期間鮑威爾表達(dá)了他對(duì)貨幣政策的看法:
我和我的同事們預(yù)計(jì),隨著新冠疫情和重新開放的影響消退,以及限制性貨幣政策對(duì)總需求的影響,明年支出和產(chǎn)出的增長(zhǎng)將放緩。
這次談話之后,兩年美債利率大幅下行,從4.67%下行至4.55%,下行了12bp。
在《美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策敘事范式的重大調(diào)整》一文中,我們討論了這一事件,并認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)敘事范式已經(jīng)發(fā)生了調(diào)整:從加息范式調(diào)整為降息范式。
這次調(diào)整是一次非正式調(diào)整,算是正式調(diào)整前的預(yù)熱,背書的人員有沃勒、地方聯(lián)儲(chǔ)和鮑威爾。
2023年12月的議息會(huì)議的官方聲明和新聞發(fā)布會(huì),標(biāo)志著正式調(diào)整終于落地。
在這次新聞發(fā)布會(huì)上,鮑威爾的幾段話徹底扭轉(zhuǎn)了投資者的思考范式:
1、決策者正在思考、討論何時(shí)降息合適;降息已開始進(jìn)入視野;沒有人宣布抗通脹取得勝利,那還為時(shí)尚早;下一個(gè)問題是何時(shí)收回政策。
2、美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為在利率方面已經(jīng)做得足夠了,但對(duì)這一觀點(diǎn)尚不完全有信心;關(guān)于降息時(shí)機(jī)的討論仍在進(jìn)行中,將非常謹(jǐn)慎地做出決定。
3、人們對(duì)經(jīng)濟(jì)將有不同的預(yù)測(cè),這些預(yù)測(cè)可能會(huì)在市場(chǎng)條件中體現(xiàn)出來,也可能不會(huì)體現(xiàn)出來;重要的是,從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看,金融狀況與美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)保持一致;從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看,市場(chǎng)環(huán)境與政策的一致性非常重要。
4、不會(huì)等到2%通脹率再降息的原因是那將會(huì)太晚,會(huì)超過目標(biāo);在通脹達(dá)到2%之前,需要減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的限制。
事實(shí)上,每一次議息會(huì)議的官方聲明像一份密碼本,協(xié)助市場(chǎng)去交易關(guān)鍵數(shù)據(jù)和解讀官員講話;更像一份規(guī)章制度,規(guī)范整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期。
點(diǎn)陣圖情況和兩年美債利率的調(diào)整
新聞發(fā)布會(huì)落地之后,兩年美債利率大幅下行至4.44%附近。
這次議息會(huì)議披露了點(diǎn)陣圖,這份點(diǎn)陣圖認(rèn)為,a、明年美聯(lián)儲(chǔ)將降息3次;b、聯(lián)邦基金利率的終止位置在3.75或者3.50%;
市場(chǎng)在點(diǎn)陣圖的基礎(chǔ)上又進(jìn)一步細(xì)化了預(yù)期降息路徑,
市場(chǎng)在兩個(gè)方面更加激進(jìn):
1、how fast,預(yù)計(jì)明年3月開始降息,隔一次議息會(huì)議降一次,總共降息3次;
2、how low,官員們預(yù)計(jì)兩年后的聯(lián)邦基金利率在3.50%或者3.75%,市場(chǎng)進(jìn)一步下修了25bp,在3.25%附近;
如上圖所示,美聯(lián)儲(chǔ)制定大的方針引導(dǎo)市場(chǎng),市場(chǎng)具體執(zhí)行,最終,完成兩年美債利率的調(diào)整,形成貨幣供給曲線的移動(dòng)。
隨著兩年美債利率的大幅下調(diào),十年美債利率也大幅回落,一度擊穿了4.0%:
貨幣政策依據(jù)
無論是對(duì)點(diǎn)陣圖的調(diào)整,還是具體措辭的調(diào)整,都需要一定的依據(jù),畢竟美聯(lián)儲(chǔ)這套體系是個(gè)基于預(yù)期引導(dǎo)的貨幣政策體系,信譽(yù)至關(guān)重要。
相比于9月份,美聯(lián)儲(chǔ)下修了對(duì)2024年的經(jīng)濟(jì)展望,主要包括以下兩個(gè)方面:
1、經(jīng)濟(jì)增速由1.5%下修至1.4%,雖然幅度不大,但是,也給明年3月、6月、9月、12月的展望留了空間;
2、核心通脹從2.6%下修至2.4%;
不論這份展望的依據(jù)是什么,美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)兩個(gè)事情表現(xiàn)了極強(qiáng)的信心,a、經(jīng)濟(jì)軟著陸;b、通脹快速回落。
1、決策者正在思考、討論何時(shí)降息合適;降息已開始進(jìn)入視野;沒有人宣布抗通脹取得勝利,那還為時(shí)尚早;下一個(gè)問題是何時(shí)收回政策。
雖然鮑威爾沒有直接表態(tài),并宣布抗擊通脹取得勝利,但是,這份EP展示了很強(qiáng)的信心。
時(shí)間效應(yīng)
投資者們很容易混淆一個(gè)事實(shí):兩年美債利率才是真正的息,聯(lián)邦基金利率只是工具。
這意味著, 當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)的敘事范式進(jìn)入降息范式后,兩年美債利率會(huì)隨著時(shí)間推移而自發(fā)回落,我們稱之為時(shí)間效應(yīng)。
如上圖所示,曲線之下的面積代表兩年美債利率。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)通過聲明、發(fā)布會(huì)和點(diǎn)陣圖等手段確立了基本預(yù)期框架θ之后,隨著時(shí)間推移,內(nèi)部面積會(huì)減少藍(lán)色矩形并增加橘色矩形,后者始終比前者要小,因此,面積會(huì)隨著時(shí)間推移減少。 目前,時(shí)間效應(yīng)約為9bp,即每個(gè)月兩年美債利率自然下行9bp附近。 基于時(shí)間效應(yīng),我們會(huì)發(fā)現(xiàn),兩年美債利率下行最快的時(shí)刻,并不是在聯(lián)邦基金利率開始降低的時(shí)刻,而是,遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于這個(gè)節(jié)點(diǎn)。 最主要的原因在于,這個(gè)體系的核心是預(yù)期。
等著美聯(lián)儲(chǔ)真開始降低聯(lián)邦基金利率,黃花菜都涼了。
結(jié)束語
綜上所述,我們就完成了對(duì)本次議息會(huì)議的梳理,它最大的意義在于正式確認(rèn)了美聯(lián)儲(chǔ)的敘事范式進(jìn)入降息范式。
現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)終于有點(diǎn)大撒把的意味了, 要把自主權(quán)更多地給市場(chǎng),這可能源于美聯(lián)儲(chǔ)觀察到了什么( ps:也可能是鮑威爾吸收了2018年底慘痛的教訓(xùn)),把貨幣政策重心切換到—— 防止經(jīng)濟(jì)衰退。
正常情況下,市場(chǎng)享受了充分的自主權(quán),可以自發(fā)下調(diào)兩年美債利率以應(yīng)對(duì)需求收縮,從而穩(wěn)定經(jīng)濟(jì);但是,抗擊通脹改變了這個(gè)模式,美聯(lián)儲(chǔ)把這個(gè)權(quán)力上收了回來,供給曲線和需求曲線之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)大大降低了。
也就是說,抗擊通脹占優(yōu)時(shí),美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)盡量限制市場(chǎng)的自主權(quán),制造摩擦;維護(hù)經(jīng)濟(jì)占優(yōu)時(shí),美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)盡量解綁市場(chǎng)的自主權(quán),減少摩擦。
4、不會(huì)等到2%通脹率再降息的原因是那將會(huì)太晚,會(huì)超過目標(biāo);在通脹達(dá)到2%之前,需要減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的限制。
顯而易見,這次會(huì)議更加深刻的變化在于—— 市場(chǎng)自主權(quán)的再分配,美聯(lián)儲(chǔ)開始鼓勵(lì)、甚至縱容市場(chǎng)去YY,去搶方向盤了。因此, 未來美聯(lián)儲(chǔ)的鼓勵(lì)會(huì)多于敲打。
最后,還是希望大家好好體會(huì)一下美聯(lián)儲(chǔ)的一系列玩法:
一、這套體系到底是怎么運(yùn)行的;
二、如何絲滑地從抗通脹切換到防止經(jīng)濟(jì)硬著陸;?????????
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